国际工程企业采用人民币跨境融资路径分析

“一带一路”倡议有效促进了境外人民币融资进程和水平。由于对外融资主体较多、相关统计资料庞杂等原因， 当前中国与共建“一带一路”国家包括人民币融资在内的各类资金融通规模缺乏有效评估和统计手段。但从近年一些关于市场主体的人民币融资意愿，以及跨境人民币贷款和发行跨境人民币债券规模的统计数据看，跨境人民币融资比重显著提升。基于此，本文经深入调研大量人民币融资项目资料，选取其中代表性的案例，梳理国际工程企业跨境人民币融资主要路径，分析“一带一路”倡议背景下人民币跨境融资面临的机遇和挑战，并提出相应的对策建议。

跨境人民币融资主要实施路径

跨境人民币融资大体可分为人民币贷款和发行人民币债券，其中又细分为在岸人民币融资和离岸人民币融资。

一、人民币贷款实施路径

以中国出口信用保险公司承保的中长期买方信贷融资项目为案例，此时业主为境外机构，承包商为中资工程企业，承包商协助业主解决人民币贷款融资。可考虑在岸和离岸人民币贷款两种情景。

1.在岸人民币贷款

情形一：在东道国没有限制开设离岸账户的情况下，业主可直接在中国境内开设人民币“境外机构境内外汇账户”（以下简称“NRA账户”）。从放款端角度来看，若项目达到金融机构的放款条件后，银行可将一部分放款指定支付给承包商的中国境内账户，免去了承包商换汇和境外开户等一系列复杂的操作流程，也避免了因汇率波动造成的外汇损失。同时，银行也可以根据业主的诉求将一部分放款调出中国，转到东道国项目公司账户，用于东道国的项目公司支出。从还款端角度来看，若业主仅开立人民币NRA账户，可将当地币收入在东道国境内或中国境内自行兑换成人民币，并将人民币汇回到中国境内NRA账户中还款。业主在收到当地币收入后，需在东道国境内或中国境内自行兑换成人民币，并将人民币汇回到中国境内NRA账户中还款（见图1）。

图1借在案人民币贷款—仅开设人民币NRA账户

注：业主在收到当地币收入后，需在东道国境内或中国境内自行兑换成人民币，并将人民币汇回到中国境内NRA账户中还款。

情形二：在东道国没有限制开设离岸账户且业主自行换汇人民币有一定困难的情况下，业主可在中国境内同时开设外币NRA账户和人民币NRA账户。从放款端角度来看，与情形一保持一致。从还款端角度来看，业主在收到当地币收入后，须在东道国境内兑换成美元、欧元等强势币种汇回到外币NRA账户。贷款行可按照业主指令将强势币种兑换为人民币，汇兑损益由业主承担。业主将兑换好的人民币汇入到NRA账户中进行人民币还款。业主在收到当地币收入后，须在东道国境内兑换成美元、欧元等强势币种汇回到外币NRA账户。在中国境内换汇成人民币后再汇入到人民币NRA账户中（见图2）。

图2借在案人民币贷款—同时开设外币和人民币NRA账户

注：业主在收到当地币收入后，须在东道国境内兑换成美元、欧元等强势币种汇回到外币NRA账户。在中国境内换汇成人民币后再汇入到人民币NRA账户中。

情形三：若业主开设离岸账户有限制，不能在中国境内直接开设任何外币或者人民币NRA账户，则业主可在东道国当地有人民币储备的银行开设账户。从放款端角度来看，与情形一保持一致。从还款端角度来看，业主在收到当地币收入后，可找东道国银行换汇，将换好后的人民币直接打给贷款行（见图3）。

图3借在案人民币贷款—东道国当地开户

在上述情形中，借在岸人民币贷款的利率大多数是基于“贷款市场报价利率”（以下简称“LPR”），LPR浮动利率是由中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心计算并公布的基础性的贷款参考利率。LPR每月公布一次，反映了当前中国金融市场的实际情况，相较于下文提出的离岸人民币香港银行的同业拆借利率波动较为稳定，且较之现行市场上的外币融资利率，基于LPR报价的跨境人民币成本优势凸显。

2.离岸人民币贷款

采用离岸人民币融资，业主需要在贷款行的东道国分行开户。从放款端角度来看，与上述情形一类似，银行可将一部分放款指定支付给承包商的中国境内账户，也可根据业主的诉求放款到东道国项目公司账户，用于东道国的项目公司支出。从还款端角度来看，业主在收到当地币收入后，可直接打到贷款行的东道国分行。贷款行的东道国分行可根据业主指令进行换汇，汇兑损益由业主承担，银行将换好的离岸人民币还入贷款行。该路径的优势是贷款行的东道国分行可帮助业主换汇，无需业主自行找其他渠道换汇。但需要注意的是，最后还款将人民币汇入贷款行账户 才视为责任履行完成（见图4）。

图4借离岸人民币贷款

此时，离岸人民币融资的利率价格是基于“3个月或者6个月的离岸人民币香港银行的同业拆借利率”（以下简称3M/6M CNH Hibor。因中国香港的离岸人民币存款规模最大，在工程企业采用的离岸人民币贷款中，最主要的融资渠道为中国香港且融资的基准利率大体上参考香港银行的同业拆借利率）。该基准利率的缺点是相较于美元波动性较大（以过去一年3M/6M CNH Hibor为例，见下图5），且当前市场暂无可以匹配的离岸人民币利率掉期产品。因而，如果选择了离岸人民币借款，则需要承担利率变动带来的风险或收益。

图53个月CNH基准利率变动图

二、发行人民币债券

人民币债券跨境融资渠道主要为在中国大陆境内市场和中国大陆以外的离岸市场发行人民币债券。发行境内市场人民币债券，主要指的是在中国大陆境内发行的熊猫债和自贸区债，其中熊猫债的融资主体是中国境外主体，自贸区债券的融资主体是自贸区内和境外的主体。发行离岸市场人民币债券则指在中国大陆以外的债券市场发行的人民币债券，通常称为“点心债”，狭义的点心债指在香港境内发行的人民币债券，广义的点心债是指只要在中国大陆以外的市场发行的人民币债券都统称为点心债，本文主要采用广义的点心债概念。

1.境外主体在境内发行人民币债券路径—基于熊猫债的发行案例

从放款端看，境外主体在获得相关发债批准的同时，需在中国境内开立债券专户（常为NRA账户），用于发债资金的收支。在符合规定的用途基础上，发债资金可以留存在中国境内使用，也可以汇出境外使用。从还款端看，境外主体的还款资金需为人民币。若还款资金为非人民币的币种，则需在境外自行换成人民币后汇入中国境内的债券专户（见图6）。

图6熊猫债借/还款路径

2.在境外发行人民币债券路径—基于点心债的发行路径

从放款端看，发债主体在境外发行以人民币计价的点心债，其发债获得的资金留存境外使用或调回中国大陆境内使用。和在中国境内发行的债券不同，点心债的发行基本上没有太多管制，除非该发债资金 涉及境内主体对外担保或发债资金注入中国大陆境内使用，则需履行外汇管理局相关登记手续。从还款端看，还款资金需为人民币。倘若还款资金为非人民币的币种，则需发债主体自行换成人民币，在汇至境外子公司后转至境外受托管理人进行还款（见图7）。

图7点心债借/还款路径（非金融机构间接发债模式）

推动人民币跨境融资业务发展的前景分析

一、推动人民币跨境融资的机遇

1.紧抓中美息差较大的窗口期，积极推进跨境人民币融资

美联储在2024年9月19日宣布将基准利率目标范围下调50个基点，这是自2020年3月以来的首次降息。而中国人民银行在2024年9月27日宣布降息，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。与此同时，央行官网发布公开市场业务公告，将公开市场7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，由此前的1.70%调整为1.50%。本次政策利率下调幅度为近四年最大，将引导LPR同步下行，推动降低实体经济综合融资成本。这表明在全球主要央行继续采取紧缩货币政策的背景下，人民币的低利率环境仍然具有明显的融 资成本优势。

2.部分国家美元融资渠道受限，应适时引导市场选择人民币融资及人民币跨境结算

后新冠疫情时代，大国之间的政治角力也体现在了部分国家的资本市场美元融资渠道受限，如部分国家因受到美国对美元使用管制（包括美元SWIFT支付 系统的管控）的影响，使得跨境支付变得不稳定，支付速度缓慢，市场的美元存量紧张。在此背景下，通过中国企业“走出去”带动的人民币跨境融资不仅拓宽了企业融资渠道，而且还可以快速打通人民币跨境支付通道。

3.人民币衍生品市场发展较快，应合理审慎运用人民币衍生品来规避风险

境外人民币相关的衍生产品已经有数种，这极大增强了在应对外汇市场波动时人民币所发挥的减少汇兑风险和损失的作用，促进了人民币融资的发展。若能合理审慎运用利率、汇率衍生品作为常规的外汇避险工具，如远期结售汇、外汇期权、外汇掉期、利率掉期等， 以对冲利率、汇率敞口风险，能增强国际工程企业损益的稳定性，确保稳健经营。

二、推动人民币跨境融资的困难和挑战

1.部分东道国人民币还款渠道受限

根据中国人民银行发布的《2023年人民币国际化报告》，中国人民银行共与40个国家和地区的中 央银行或货币当局签署过双边本币互换协议，互换规模超过4万亿元人民币，其中“一带一路”共建国家有30个。到目前为止，动用货币互换额度主要是使用人民币进行市场干预，或者是偿付该国到期的主权担保债务，本质上是提供短期的国际货币流动性。而双边本币互换协议其实很少被用于东道国的商业银行贷款，市场上（特别是贸易项下）仍缺少人民币的身影。因而，很多东道国市场参与者即使想使用人民币融资，也没有足够方便的渠道获得人民币。

2.部分东道国人民币收支受限且兑换流程繁琐

因部分东道国法律法规限制，部分商业主体一方面在东道国境内无法进行人民币收支（包含资本和贸易项下），另一方面无法获批在境外开立离岸账户（即NRA账户）收取人民币，或进行人民币与其它货币的兑换。因而，这从根本上就限制了人民币的跨境融资渠道，或使得东道国商业主体在考虑使用人民币融资时大大增加了兑换成本和延长了兑换流 程。

3.人民币汇兑交易成本高

在人民币和当地币可以直接兑换的市场，人民币和当地币的远期交易市场不活跃，现阶段大多只能提供一年的短期汇率掉期，使得市场参与者对未来可能产生的汇兑成本无法进行预估。对于人民币无法与当地币直接兑换的市场，则需要先与美元兑换，再与当地币进行兑换。而中长期人民币融资成本叠加汇率成本，使得人民币融资成本与高位美元融资成本接近， 大大提高了人民币融资的成本。

以上三种情况均使得市场参与方对使用人民币融资存有较大疑虑。

推动境外人民币融资业务发展的对策建议

一、完善跨境人民币顶层设计，增加人民币获取渠道和激励机制

建议相关业务主管部门进一步完善顶层规划设计，强化总体布局和系统谋划，共同推动境外人民币业务发展。一是增加中央银行和货币当局双边本币互换协议的规模和扩大人民币使用的范围，特别是用于东道国的商业银行贷款，这样从根源上解决人民币获取的渠道问题。二是引导银企树立“本币优先、本币结算”理念。2022年5月，商务部、中国人民银行、 国家外汇管理局公布《关于支持外经贸企业提升汇率风险管理能力的通知》，鼓励企业通过人民币跨境计价结算规避汇率风险，进一步便利企业在跨境贸易投资中使用人民币。三是发展专项资金、财政奖补、税收优惠等政策方面予以激励，鼓励银企抓住有利时 机，提高人民币跨境支付、投融资市场份额。

二、进一步加快人民币贸易和实时全额支付系统的发展，打通人民币结算和支付渠道

从人民币结算角度看，应完善贸易项下、拓展资本项下人民币结算，丰富人民币在境外工程承包、海外投资、境外发债等境外实体运营和资本“走出去” 中的应用场景，探索跨境人民币双向资金池等创新业务，助推央企、大型国企成为人民币跨境使用的“排头兵”“主力军”。从人民币支付通道上看，在促进国际贸易带动国内国际大循环的同时，推进各国央行积极下放人民币额度给国际贸易结算，提高人民币贸易和实时全额支付系统的用量。从而不仅打通了支付通道，也拓宽了各国市场上人民币的来源渠道。形成人民币在结算和支付环节使用的完整生态链。

三、深化“融资+”全链条人民币跨境金融服 务，丰富境外人民币保值增值工具

衍生工具在项目的风险管理中能够发挥巨大的作用，金融机构应打破传统商业习惯和路径依赖，深化“融资+衍生品”全链条人民币跨境金融服务，探索解决存量外币业务面临的利率、汇率难题，同步推出可以匹配市场上人民币融资期限的长期和短期衍生品，以降低融资人的汇率和利率风险，增强其损益的稳定性，确保其稳健经营。

综上所述，尽管人民币跨境融资只是融资币种的转变，但是所处的阶段却是人民币在跨境项目融资 的初步尝试阶段。面临美元欧元等强势币种的夹击，也是中国银企真正大范围往国际化融资转变的阵痛阶段。而国际工程企业作为参与共建“一带一路”的重要力量，也是人民币跨境使用的重点企业。开展人民 币融资业务，是稳步推进人民币跨境使用的重要抓 手，也是顺势而为、有序服务和推进“一带一路”倡议的必然要求。后疫情时代，国际工程企业需从上层 开始转变原有的融资观念，将原来的拼关系、粗放式融资方式，转变为贴近市场的精细化、专业的融资模式，并匹配相应的专业化人才。同时，国际工程企业应紧抓人民币与美元息差较大的窗口期，引导境外业主和开发商、投资人选择人民币融资，利用人民币融资的成本优势，乘着人民币跨境融资的东风占领目标市场。而在东道国发展人民币融资又反过来推动中企“走出去”，这既是推动人民币国际化，也是高质量共建“一带一路”的重要内容，更是我国构建“双循环”新发展格局、实现经济高质量发展，以及推进中国式现代化的重要路径。

（作者单位：中国电建集团国际工程有限公司）